— Axel Großkreutz, CS-Vorstand

„Wer mich kennt, der weiß, dass ich nicht so kurzfristig denke.” So will CS-Vorstand Axel Großkreutz Bedenken zerstreuen, als Banker sei man eben kein unabhängiger Berater, wenn als Gegenleistung ein Mandat winkt. Gekonnt hört sich auch seine Einkaufspolitik an: Die beiden Neuen, Hilka und Solf, sorgen schon für Rückenwind.

Fragen: Maik Rodewald

Antworten: Axel Großkreutz, Vorstand, sowie Andreas Hilka und Dr. Michael Solf (alle Credit Suisse)

Heute, im Zeitalter von G8 und hohem Leistungsdruck, ist es fast undenkbar, erst mit 29 Jahren als Trainee in eine Bank einzusteigen. Im Falle des studierten Juristen Axel Großkreutz war das damals, 1983, die Vereins- und Westbank. Man mag ihn auch deshalb mit Fug und Recht als Spätzünder bezeichnen, weil man ihn erst jüngst erstmals zum Vorstand machte – Mitte 2007, im zarten Alter von 53 Jahren, in dem manch anderer schon drei mal aus dem Organ ausgeschieden ist. Für ein Schweizer Haus wie die Credit Suisse und für ihr Ziel, sich in Deutschland in absehbarer Zeit unter den drei größten ausländischen Asset Managern zu tummeln, ist Großkreutz dennoch Gold wert: Wer es wie er 17 Jahre lang bei einer Adresse ausgehalten hat – der BNP Paribas-Gruppe – ist eine treue Seele und steht für Stabilität.

MRO

Großkreutz: Das hoffen wir. Herr Hilka hat einen ausgezeichneten Ruf in der betrieblichen Altersversorgung, insbesondere bei Pensionskassen. Und mithilfe von Herrn Dr. Solf, der unter anderem das Finanzrisikomanagement der Münchener Rück verantwortet hat, werden wir auch ein Sparringspartner für deutsche Versicherer sein. Das zeichnet sich jetzt schon ab, obwohl beide erst seit August beziehungsweise seit Anfang des Jahres bei uns sind.

dpn: Nennen Sie Zahlen.

Großkreutz: Zwei Pensionseinrichtungen haben uns zu Beauty Contests eingeladen, mit zehn weiteren sprechen wir intensiv, wie wir sie beraten können, und mit einer Handvoll sprechen wir konkret über geeignete Asset-Management-Produkte.

dpn: Und bei Versicherern?

Großkreutz: Dr. Solf hat für einen Lebensversicherer innerhalb von netto 30 Tagen quasi ein Fiduciary Management mitorganisiert. Wir verwalten die komplette Kapitalanlage für diesen Kunden, insgesamt einen dreistelligen Millionenbetrag. Daneben sprechen wir in Deutschland zurzeit mit einem guten Dutzend Versicherungen sehr intensiv über Möglichkeiten der Zusammenarbeit.

dpn: Sie wollen mit fiduziarischen Mandaten die deutschen Versicherer knacken?

Großkreutz: Wieso nicht? Versicherer können sich dann auf die Bereiche konzentrieren, wo ihre Wertschöpfung am größten ist, nämlich ALM oder strategische Asset Allocation.

dpn: Versicherer wollen nach wie vor alles selbst machen. Daran wird auch Solvency II nicht viel ändern.

Großkreutz: Uns ist klar, dass es nicht von heute auf morgen geht und primär eher kleinere Adressen interessiert sind. Ich spreche von einem Zeitraum von mehreren Jahren. Außerdem können wir ein Fiduciary Management ja auch in separate Bausteine zerlegen. Wenn eine Pensionskasse oder ein Versicherer nur eine Asset-Liability-Studie oder unser Spezial-Reporting haben möchten, dann bitte schön.

dpn: Dann bitte schön was? Ein Asset-Management-Mandat?

Großkreutz: Das fände ich eine faire Lösung, ja. Wer gute Arbeit macht, soll auch etwas davon haben.

dpn: Das werden die Investment Consultants kritisch beäugen. Sie werden argumentieren, dass eine solche Beratung nicht objektiv sein kann.

Dr. Solf: Ich denke, wir machen nichts Verwerfliches, zumal wir unser Geschäftsmodell von Beginn an transparent machen. Außerdem ist eine ALM-Analyse oder die strategische Asset Allocation zunächst völlig produktunabhängig zu sehen. Der Kunde entscheidet, inwieweit er mit uns darüber hinaus über Produkte spricht. Und wie die Verrechnung für eine Leistung erfolgt, ist letztlich zweitrangig.

dpn: Dennoch verwischen Sie zwei Geschäftsmodelle, die gegenläufige Interessen befriedigen – Transparenz hin oder her.

Hilka: Wenn ich einmal antworten darf als jemand, der nach 13 Jahren Tätigkeit für bAV-Einrichtungen noch eher den Blickwinkel des Investors hat: Wir bieten ausschließlich sachgerechte, kundenspezifische Problemlösungen an. Keinesfalls wollen wir einem Kunden hier irgendwelche Produkte aufs Auge drücken. Sonst würde ich mich hier deplatziert fühlen, da können Sie sicher sein.

Großkreutz: Wir werden nur solche Produkte der Credit Suisse empfehlen, die im Wettbewerb bestehen. Wir müssen schon ein gutes Gewissen haben, alles andere wäre Humbug. Wer mich kennt, der weiß auch, dass ich nicht so kurzfristig denke.

dpn: Herr Großkreutz, die Credit Suisse setzt weltweit voll auf alternative Investments, in allen denkbaren Facetten. Ginge es nach Ihnen, könnten auch deutsche Institutionelle hier gut und gerne zweistellige Prozentzahlen investieren. Das tun sie aber nicht. Mit Verlaub, aber das erinnert ein bisschen an einen Politiker, der nicht mehr weiß, was an der Basis geschieht.

Großkreutz: Keine Sorge, ich leide nicht unter Realitätsverlust. Ich erwarte, dass wir in fünf Jahren zweistellige Prozentzahlen in alternativen Investments sehen werden – über alle Anlegergruppen und ohne Immobilien einzurechnen, wohlgemerkt. Da rechne ich nicht einmal neuartige Fixed-Income-Konzepte mit ein, die sich in der Grauzone zwischen Hedgefonds und traditionellen Konzepten bewegen.

dpn: Herr Hilka, wie sehen Sie das?

Hilka: Ich glaube schon, dass institutionelle Anleger in einigen Jahren gelistete Aktien deutlicher durch alternative Anlagen ersetzen werden. Sie sind einfach weniger volatil – in sich und auch im Portfolio-Kontext. Wie stark umgeschichtet wird, ist ganz schwer einzuschätzen, denn es gibt noch sehr viele Unbekannte. Wir wissen zum Beispiel nicht, ob und mit welcher Tragweite Solvency II auch in der bAV gelten wird. Und es hängt auch davon ab, wie transparent die Produkte künftig sind, so dass eine Pensionskasse sie auch tatsächlich einsetzen kann. Der Wunsch sie einzusetzen, ist allemal da.

Zur Situation in Deutschland derzeit muss man sicherlich sagen, dass zum Beispiel der wirtschaftliche Gehalt eines Hedgefonds-Engagements selbstverständlich relativiert wird, wenn man statt zehn Prozent nur fünf Prozent investieren darf. Es gibt aber auch einige Einrichtungen, die eine zehnprozentige Hedgefonds-Quote aus Liquiditätsüberlegungen nicht vertragen.

Großkreutz: Außerdem hat die Credit Suisse in Deutschland nicht nur Kunden, die von der Bafin reguliert und deshalb bei alternativen Anlagen beschränkt sind. Gemessen an den Anlagevolumina sind für uns Banken und Unternehmen plus deren Pension Trusts ebenso bedeutsam.

dpn: Und was sagt der Versicherungsexperte dazu?

Dr. Solf: Die Versicherer stehen alternativen Anlagen gar nicht so skeptisch gegenüber, wie das immer wieder kolportiert wird. Sie fragen sich eher, ob es ökonomisch sinnvoll ist, den Aufwand im eigenen Haus aufzubauen und zu pflegen, wenn man sowieso nur fünf Prozent investieren kann. Deswegen glaube ich, dass die größeren Versicherer eindeutig höhere Quoten anstreben, damit sich die Investitionen rentieren.

Großkreutz: Und die kleineren, für die es sich nicht lohnt, werden auf Ucits3-Produkte ausweichen, also auf semialternative Investments. Traditionelles Asset Management verschmilzt mit reinrassigen Alternatives – das wird sich über die nächsten Jahre weiterentwickeln.

Hilka: Alternative Investments werden für Institutionelle etwas ganz Gewöhnliches werden – aber nicht in fünf Jahren, sondern eher in zehn.

dpn: Zurück ins Hier und Jetzt: Mit Aktien tun sich deutsche institutionelle Anleger traditionell schwer. Herr Hilka, erzählen Sie einmal Ihren skandinavischen Kollegen, dass eine Pensionseinrichtung alle Aktien verkauft hat – so wie die Hoechster Pensionskasse schon vor geraumer Zeit. Der schlägt die Hände überm Kopf zusammen. Können Sie das verstehen?

Hilka: Es gibt immer Situationen und Phasen, da ist das durchaus sachgerecht. Das gilt gerade für deutsche Einrichtungen. Sie dürfen eines nicht vergessen: Unser bAV-Sektor ist so vielgestaltig, wie man sich das nur vorstellen kann. Wir haben fünf verschiedene Durchführungswege und darin nur wenige überbetriebliche Einrichtungen. Die Versorgungssysteme sind sehr unternehmens- und anforderungsindividuell geprägt und daraus leitet sich alles andere ab. Wir sollten das deutsche System gerade wegen seiner Vielfalt schätzen. Wir können es nicht homogenisieren und sollten das auch gar nicht versuchen.

dpn: Über bessere Renditen würde sich jeder Pensionär freuen – egal, ob in einer offenen, geschlossenen, betrieblichen oder überbetrieblichen Pensionskasse.

Hilka: Ich bin kein Freund solcher allgemeingültigen Aussagen, dafür ist die bAV-Landschaft zu heterogen. Es kommt auch immer auf das Risikobudget an. Wenn das ausgenutzt oder sogar überschritten wird, wird Ihnen der Pensionär etwas anderes sagen. Sie haben aber grundsätzlich recht damit, dass eine Einrichtung mit einer 20-jährigen Passivduration und kaum Auszahlungsverpflichtungen kaum einen Grund hat, sich an anderen Parametern als einer möglichst hohen Rendite zu orientieren. Es gibt diese anderen Parameter aber, und in diesem Zielkonflikt müssen Sie als Verantwortlicher agieren und eine Anlagepolitik zulassen, die eben nicht auf das letzte Renditepünktchen zielt.

dpn: Haben gerade die sogenannten VAG-Investoren genügend Anreize, in der Kapitalanlage auch einmal etwas anders zu machen als die Wettbewerber? Oder lässt man es gleich sein, weil man eigentlich nur verlieren kann?

Hilka: Wenn ich für die bAV sprechen darf: Außer in einigen Teilbereichen gibt es keinen Wettbewerb – und das sollte es auch nicht. Es geht darum, dass eine Unternehmung eine bestimmte Pensionszusage als Teil der Gesamtvergütung einrichtet und die aus Sicht aller Stakeholder so sicher wie möglich zu leisten ist. Deswegen darf der Anreiz nicht sein, im Wettbewerb zu brillieren, sondern diesen unternehmensindividuellen Anforderungen gerecht zu werden. Performance-Vergleiche von Betriebsrenteneinrichtungen scheitern daran, dass die Leistungsrechte unterschiedlich sind und Sie deshalb immer Äpfel mit Birnen vergleichen – mit ganz wenigen Ausnahmen. Nochmal: Es geht vor allem um Sicherheit, und das ist ein hohes Gut. Das darf kein Unternehmen für mehr Basispunkte bei der Nettoverzinsung aufgeben. Der Mitarbeiter ist eben nicht bereit, für 50 zusätzliche Basispunkte zu riskieren, dass ihm später 100 Euro Rente im Monat fehlen.

dpn: Wie ist es bei Versicherern?

Dr. Solf: Deutlich anders als bei den Pensionskassen. Die Anreize und der Wettbewerb sind da und werden durch Solvency II steigen, weil die Kapitalanlage dereguliert wird. Außerdem unterscheidet sich die Ausgangslage verschiedener Versicherer erheblich: Für manche sind zum Beispiel Aktien ein Muss; sie haben in den vergangenen vier Jahren erhebliche stille Reserven aufgebaut und sind jetzt bereit, die Situation an den Märkten als Chance anzusehen.

Andere Versicherer haben kaum Risikobudget, deshalb auch keine Aktien. Die bleiben bei niedrigen Zinsen auf ebensolchem Niveau verhaftet. Man kann sich vorstellen, wie die im Wettbewerb um eine attraktive Überschussbeteiligung bestehen werden.

dpn: Wo wollen Versicherer denn beraten werden? Die gelten doch als besonders beratungsresistent.

Dr. Solf: Vielleicht war das einmal so. Ich bin erstaunt, wie stark sich Versicherer für unsere Asset-Liability-Betrachtungen interessieren, wobei wir ja auch nicht die Passivseite des Versicherers optimieren wollen, das können die Versicherer sehr gut selbst. Oft haben Sie aber bei einem Versicherer einerseits die Aktuare und andererseits Kapitalanlagespezialisten – und irgendwo dazwischen eine Grauzone, die keiner so richtig ausfüllt.

Die Versicherer interessieren sich auch für Portfolio-Optimierung, obwohl sie das selbst auch als Kernkompetenz definiert haben. Wenn es aber um Liability Driven Investing geht, also darum, ihre Passivseite in einer nicht trivialen Weise mit ihren Garantien und Optionalitäten zu berücksichtigen, hören sie sehr wohl zu.

dpn: Wir sprachen bereits über Solvency II. Wie wird das die Kapitalanlagepolitik von Versicherern verändern?

Dr. Solf: Ich rechne damit, dass die Assekuranz länger laufende Zinsträger kauft. Es wird wichtig werden, wie man sich gegen Inflation absichert und Risikomanagement auf Basis von Zinsderivaten betreibt. Warum? Weil es zukünftig bestraft wird, wenn die Duration der Aktiv- und die der Passivseite nicht übereinstimmen. Der Aktienblock wird weiter diversifiziert werden, genauso wie Immobilien. Ich erwarte auch mehr Streuung in alternative Asset-Klassen, wie vorhin ja bereits anklang. Ebenfalls wichtig werden Wertsicherungskonzepte, weil Sie ganz erheblich Risikokapital einsparen, wenn Sie ein Overlay-Management aufsetzen. Ob das aufsichtsrechtlich so anerkannt wird, steht noch im Raum, aber Absicherungsmaßnahmen werden grundsätzlich das Risikokapital mindern können.

dpn: Und insgesamt bedeutet das?

Dr. Solf: Dass Solvency II die Kapitalanlagepolitik doch ziemlich stark verändern wird – anders als man zuweilen hört.

dpn: Wo müssen Versicherer ihre Kapitalanlagepolitik jetzt schon verbessern?

Dr. Solf: Die Aktivseite muss transparenter werden. Viele Versicherer bilanzieren als Versicherungsvereine auf Gegenseitigkeit nur nach HGB, so dass viele Informationen zur Anlagestrategie fehlen. Wir bieten ja auch nicht ohne Grund ein Reporting über die Gesamtkapitalanlagen an. Das ist gerade dann entscheidend, wenn es um neue alternative Anlageklassen geht.

dpn: Wie weit sind die Versicherer noch davon entfernt, ihre Kapitalanlagen ideal zu bewirtschaften?

Dr. Solf: Die Hälfte ist vermutlich geschafft. Es steht noch aus, das Zusammenspiel zwischen der HGB- und der ökonomischen Sicht zu vereinen oder zumindest beide Welten im Blick zu haben, wobei gerade die ökonomische Sicht durch Solvency II mehr in den Vordergrund rückt. Derzeit haben die meisten Versicherer nur die HGB-Brille auf, wenn es darum geht, die Aktivseite auf die Passivseite auszurichten.

dpn: Und wie ist das bei den Pensionskassen, Herr Hilka?

Hilka: Ich kann den Abstand vom Idealzustand nicht beziffern. Aber die Stoßrichtung ist eindeutig: Produkte nach Opportunität einzukaufen und nicht als Ergebnis intensiver ALM-Studien, verbietet sich künftig. Alle Kapitalanlageinstrumente, die von den eingesetzten Risikomodellen nicht oder schlecht erfassbar sind, werden nicht mehr gekauft werden. Für blumige Marketing-Geschichten ist dann auf jeden Fall kein Platz mehr in den Portfolios.

dpn: Die Kapitalmärkte sind mittlerweile voller schwarzer Liquiditätslöcher – genau so, wie es Professor Avinash Persaud in dpn bereits Ende Dezember prognostiziert hat. Er fordert mehr Vielfalt bei der Kapitalanlage, um Herdenverhalten einzudämmen. Wie kann das erreicht werden?

Großkreutz: Ich würde als Aufsichtsbehörde jedes bisschen an zusätzlicher Diversifikation mit Bonuspunkten belohnen.

Dr. Solf: In der Versicherungsbranche ist man eigentlich auf gutem Wege, denn Diversifikation zwischen einzelnen Asset-Klassen und zwischen Aktiv- und Passivseite ist ja eine der entscheidenden neuen Eigenschaften, die unter Solvency II auch belohnt wird. Das gibt es bei den Banken in der Form eben nicht.

Einen Value-at-Risk (VaR) auf Tagesbasis zu berechnen, ist sicherlich der falsche Weg, da hat Persaud recht. Selbst einen VaR auf Jahresbasis berechnet halte ich für zu kurz. Bei der Lebensversicherung oder bei einer Vorsorgeeinrichtung muss man über mehrperiodische Modelle nachdenken, und das sagt Persaud ja auch. Dann können die Liquiditätsprämien auch kassiert werden.

dpn: Herr Hilka, der genannte Professor wettert auch gegen Stresstests. Wie sieht für Sie der ideale Stresstest für eine Pensionskasse aus?

Hilka: Für mich ist entscheidend, dass unternehmensspezifische Risikomodelle möglich werden – was die Bafin ja auch vorantreibt und Solvency II für Versicherer künftig vorsieht. Und eine Bemerkung kann ich mir jetzt doch nicht verkneifen: Es ist schon fast Ironie des Schicksals, dass Sie mich nach dem idealen Stresstest ausgerechnet jetzt fragen, wo die viel gescholtenen Bafin-Stresstests so nahe an der Realität sind wie noch nie.

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