Die Schwierigkeiten des derzeitigen Marktumfeldes sind hinlänglich bekannt. Eine mögliche Lösung: Portable-Alpha-Strategien. Gleichwohl, auch hier gilt es einiges zu beachten, wie: die Identifizierung eines erfahrenen Managers, die klare Einschätzung seiner Fähigkeiten sowie die Verwaltung der Hedging-Kosten für das Beta.

In einem traditionellen, aktiv gemanagten Mandat sind Alpha und Beta fest aneinander gekoppelt und liefern die Marktrendite der Anlageklasse plus oder minus des Alphas, das durch die aktiven Entscheidungen des Managers erzeugt wird. In effizienteren Märkten, wie zum Beispiel Standardwerten bei Aktien, in die die Mehrheit institutioneller Portfolios investiert, kann es schwierig sein, dauerhaft bedeutendes Alpha zu erzeugen.

Natürlich gibt es in diesen Anlageklassen Manager mit erwiesenen Erfolgsbilanzen, aber es fällt ihnen möglicherweise schwer, innerhalb ihrer engen Grenzen mit ihren Anlageentscheidungen Alpha zu erzeugen. Insbesondere bei den derzeit schwierigen Rahmenbedingungen. An dieser Stelle kommt Portable Alpha ins Spiel.

Trennung von Alpha und Beta

Wenn wir akzeptieren, dass Alpha und Beta zwei unterschiedliche Chancen sind, besteht kein eigentlicher Grund mehr dafür, dass Alpha und Beta, wie bei traditionellen Anlagen, fest aneinander gekoppelt sein müssen. Mit Portable-Alpha-Strategien können Anleger ihr Alpha von der Anlageklasse trennen. Mithilfe von Portable Alpha kann ein Pensionsfonds zum Beispiel einen Teil seines Portfolios in Staatsanleihen investieren, um seinen Pensionsverpflichtungen teilweise nachzukommen, und zusätzlich benötigtes Alpha durch einen aktiven AktienManager bekommen, ohne das Engagement in Aktien insgesamt zu erhöhen. Um diese Strategie umzusetzen, steht eine Reihe von derivaten Produkten zur Verfügung. Zum Beispiel kann das Engagement am Aktienmarkt durch den Verkauf von Index-Futures im ungefähren Wert des zugrunde liegenden Aktien-Portfolios abgesichert werden. Dadurch wird das Beta des Aktien-Engagements im Wesentlichen eliminiert, während das Alpha erhalten bleibt. Das gewünschte festverzinsliche Engagement kann gleichzeitig durch einen Total Return Swap eines Kontrahenten mit hohem Rating erreicht werden.

Breites Spektrum

Institutionellen Anlegern steht eine Reihe von Möglichkeiten zur Verfügung, um Portable- Alpha-Strategien in ihre Portfolios einzubinden. Während einige Anleger Portable-Alpha-Strategien als Teil ihrer alternativen Investments verstehen, können sie unseres Erachtens unter anderem am besten als Ersatz für passive Engagements eingesetzt werden.

Viele institutionelle Anleger haben sich dafür entschieden, ihr Engagement in bestimmten Anlageklassen, (hauptsächlich Standardaktien), durch passive Anlagen auszuweiten. Ihrer Ansicht nach werden aktive Manager in diesem Bereich unter Umständen nur schwerlich eine konstant überdurchschnittliche Performance erzielen. Unseres Erachtens birgt diese Strategie der passiven Anlagen das Risiko, dass dem Portfolio eine mögliche Alpha-Quelle vorenthalten wird. Portable Alpha stellt eine Möglichkeit für Anleger dar, mittels folgenden Verfahrens ihr Beta nicht zu verändern und trotzdem höhere Renditen zu erzielen:

1. Schaffung eines Alpha generierenden Investments, das mit einem aktiven Risiko verbunden ist, welches nicht mit traditionellen Betas, zum Beispiel S&P 500, Leh- man Aggregate und anderen, korreliert
   
   
2. Konstruktion des Beta-Engagements durch die Nachbildung eines Indexfonds oder eines Portfolios gemäß den Richtli- nien des Investors, zum Beispiel Mischung von Marktindizes oder einer Liability-basierten Benchmark

Die Herausforderung für Anleger besteht daher darin, Manager zu finden, die keine oder nur geringe Korrelation in ihren AlphaQuellen haben. Dies bedeutet eine genaue Analyse der Quellen und der Korrelation des Alphas verschiedener Manager, um höhere Information Ratios für ihre Portfolios zu erzeugen.

Anleger können ihre Information Ratio durch nicht korrelierende Manager erhöhen, sollten dabei jedoch das Gesetz vom abnehmenden Grenzertrag beachten. Zum Beispiel verdoppelt ein Anleger, der nur vier nicht korrelierende Manager einsetzt, die Information Ratio des Portfolios von 0,5 auf 1,0 gegenüber einem Portfolio mit nur einem Manager. Durch die Erhöhung von vier auf neun Manager steigt die Information Ratio auf 1,5, danach nimmt der Vorteil pro zusätzlichen Manager rapide ab. Entscheidend ist also, eine begrenzte Anzahl von Managern mit geringer Korrelation zu finden.

Ein zweiter Erfolgsfaktor ist die klare Einschätzung der Fähigkeit eines Managers, bei einem bestimmten Risikoniveau Alpha zu generieren. Es gibt viele Verfahren, um Alpha-Prognosen abzuleiten. Wir bevorzugen Prognosen, die auf eine nachvollziehbare Markteffizienz eines Managers im Rahmen seines Chancenspektrums aufbauen. Einfach ausgedrückt: Erfahrene Manager, die in effizienten Märkten tätig sind, erreichen wahrscheinlich niedrigere Alphas als Manager, die in weniger effizienten Märkten agieren.

Strategie des Managers verstehen

Anleger können zudem ihre Ergebnisse verbessern, indem sie genau verstehen, wie Manager ihre Rendite erwirtschaften. Die meisten Manager haben eigene InvestmentVerfahren, die auf bestimmte Marktfaktoren empfindlich reagieren. Zum Beispiel entfaltet eine typische Long-Short-Aktienstrategie systematisch ein positives Exposure am Aktienmarkt an sich, zum Beispiel Long Beta, sowie zu anderen Eigenschaften des jeweiligen Marktes, zum Beispiel Size Premium. Anleger können diese Informationen nutzen, um ihre Prognosen für solche Manager anzupassen, wenn Substanz- oder Nebenwerte extrem über- oder unterbewertet sind.

Kosten beachten

Ein dritter, wichtiger Performance-Faktor für Portable Alpha ist die Verwaltung der Hedging-Kosten für das Beta. Obwohl Trading und Carrying Costs institutionelle Anleger nicht daran hindern sollten, eine Trennung von Alpha und Beta durchzuführen, können diese Kosten die Erträge schmälern. Daher sollten Beta-Exposures hier achtsam und manchmal auch aktiv verwaltet werden, um beste Ergebnisse zu erzielen.

Wir glauben, dass das Kapital von Anlegern durch Portable Alpha effizienter arbeitet und höhere Renditen erwirtschaftet, ohne das gewünschte Beta-Exposure aufzugeben. Nimmt man zum Beispiel eine einfache Vermögensaufteilung in 60 Prozent Aktien, 30 Prozent Anleihen und 10 Prozent Cash an, bei der der Anleger im Aktienbereich einen Indexfonds sowie einen aktiven Fixed Income und einen aktiven Cash Manager wählt, die ein Alpha von 1,0 Prozent beziehungsweise 0,5 Prozent liefern. Und legt man langfristige Prognosen mit Renditen von 8 Prozent für Aktien und 5 Prozent für Anleihen zugrunde, ergäbe das eine Rendite von 4,80 Prozent für Aktien, 1,80 Prozent für Fixed Income und 0,45 Prozent für die Cash-Position. Die Gesamtrendite für ein solches Portfolios (vergleiche dazu Abbildung 2) würde bei 7,05 Prozent liegen. Dabei würden die Beta-Quellen 6,50 Prozent und die Alpha-Quellen 0,35 Prozent zur Rendite beisteuern.

Aus der Effizienzperspektive betrachtet, sind 60 Prozent des Kapitals eng an den Index-fonds gebunden. Das gleiche Exposure erreicht man, wenn nur ein Teil des Kapitals in einen Aktien-Swap oder Aktien-Index-Future investiert wird.

Auf der Suche nach Effizienz

Ein effizienterer Ansatz könnte daher darin bestehen, in ein Portable-Alpha-Portfolio mit einem Aktien-Swap-Overlay zu investieren. Dieselben 60 Prozent des Kapitals können nun durch eine Portable-Alpha-Strategie mit Libor + 2 Prozent und einen Aktien-Index-Swap ersetzt werden. Das Ergebnis (vergleiche dazu Abbildung 3) ist eine deutlich höhere Rendite des Portfolios von 8,25 Prozent anstatt 7,05 Prozent, vorausgesetzt, das gewünschte Alpha wird erreicht.

Summa summarum

Institutionelle Anleger können verschiedene Portable-Alpha-Strategien nutzen, die, wenn man diese mit der Anlagepolitik des Investors oder Liability-basierten Benchmark kombiniert, Chancen für höhere Renditen bieten und trotzdem den spezifischen Bedürfnissen eines institutionellen Investors entsprechen.

In Zusammenarbeit mit: BlackRock (Deutschland)

ANSPRECHPARTNER

Steven Bayly
Managing Director

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