„Die Heuschrecken werden dicker und sie verbreiten sich rasant auf der ganzen Welt – neuerdings auch in Asien.“ So würde der heimliche Vater des Private-Equity-Booms in Deutschland, Franz Müntefering, vermutlich die neue Studie von SCM Strategic Capital Management zusammenfassen.

Der Vizekanzler verteidigte jüngst erst wieder in der Financial Times Deutschland seine Heuschrecken-Metapher, mit der er die Szene vor zwei Jahren beglückte. Bekäme Müntefering die Studie tatsächlich in seine Finger, könnte er sich ein detailliertes Bild über die Heuschrecken machen: SCM zeigt, dass sich die Szene rapide globalisiert – der Anteil global anlegender Fonds (die „General Partnerships“ oder „GPs“) hat sich innerhalb von zwei Jahren fast verdoppelt, derjenige asiatischer Fonds stieg von 7 (2004) auf 18 Prozent (2006); immerhin jeder fünfte Fonds investierte 2006 bereits global.

Gleichzeitig polarisiert sich die Szene aber auch sehr stark: Eine kleine Zahl der GPs bekommt den Großteil der Geldes. 15 Prozent der von SCM untersuchten 252 Fonds – laut SCM-CEO Dr. Stefan Hepp sind das die Hälfte der weltweit angebotenen Fonds, die über 100 Millionen Dollar schwer sind – haben über eine Milliarde eingeworben, die Zahl der so genannten Mega-Fonds ist also deutlich gestiegen. Eine Tendenz, die sich fortsetzen wird: Laut Hepp setzen viele GPs ihre Investitionslimite hoch – die Industrie richtet sich also systematisch auf größere Transaktionen aus. Die Argumente dafür dürften ihnen nicht schwer fallen; denn in den vergangenen Jahren sei der Nachweis erbracht worden, dass mit großen Transaktionen auch tendenziell größere – zumindest aber nicht kleinere! – Gewinne erzielt wurden.

Größere Aufgaben, gleiches Personal

Grund zur Sorge besteht aber durchaus: Denn die GPs agieren im Schnitt mit der gleichen Mannstärke wie vor einem Jahr – obwohl sie mehr und globaler investieren (vergleiche Abbildung). „Teilweise arbeiten selbst milliardenschwere Fonds noch mit zehn Partnern und einem guten Dutzend Investment Professionals – das zeigt, wie dünn die Personaldecke in der Szene mittlerweile ist“, sagt Hepp im Gespräch mit dpn. Investoren sollten bei ihrer Due Diligence deshalb unbedingt darauf achten, dass ein global agierender Fonds auch jeweils mit ausreichend Personal vor Ort aktiv ist; denn das einfache „billig kaufen und teuer verkaufen“ funktioniere nicht mehr: „Hohe Gewinne sind nur noch zu erzielen, wenn der Fonds auch das Management übernimmt, und dafür muss der General Partner vor Ort aktiv sein.“

Vorsicht bei Management Fee und Carry

Die Studie belegt weiter, dass sich die Management-Vergütungen zumindest prozentual nicht verändert haben; sie liegen im Schnitt bei zwei Prozent, Milliarden-Fonds verlangen weniger, um die 1,6 Prozent. Da die Fondsgrößen aber gestiegen sind, verdienen die Fonds mehr, zumal auch die typische Investitionsperiode – während der die Management Fees bezahlt wird – mittlerweile von vier (in den 90er Jahren) auf fünf Jahre gestiegen ist. Unangemessen viel verdienen tendenziell solche Fonds, die nach der Investitionsphase zwar die Management Fee reduzieren, diese aber immer noch auf das Subskriptionskapital beziehen – das machen laut Studie 40 Prozent der Fonds. Die anderen 60 Prozent folgen der Variante, zu der Hepp Investoren rät: Die prozentuale Fee bleibt gleich, dafür bezieht sich die Berechnung nicht mehr auf das Subskriptions-, sondern auf das investierte Kapital abzüglich Rückzahlungen und Abschreibungen et cetera.

Ein anderes Vergnügen der Partnerships, das Investoren teuer zu stehen kommen kann: der so genannte „Deal-by-deal-Carry“. Dabei wird die üblicherweise mit 20 Prozent vereinbarte Beteiligung des GPs am Erfolgshonorar („Carried Interest“) auf Basis der einzelnen Transaktionen berechnet. Unterm Strich häufig billiger kommen Investoren weg, wenn sie das „europäische Modell“ vereinbaren: Der Carry wird erst ausgeschüttet, wenn der Investor sein gesamtes Kapital aus der Private-Equity-Beteiligung zurückerhalten hat. So arbeiten immerhin 87 Prozent der europäischen und zwei Drittel der US-Fonds.

Heuschrecken schätzen Treue

Die Studie belegt laut Hepp zwar noch keine Übertreibungen der weltweiten Private-Equity-Aktivität; aber offenbar rüstet sich die Szene bereits für die nächste Dürreperiode bei M&A-Transaktionen: Denn nach Hepps Beobachtung versuchen immer mehr Fonds, sich ein feste und starke Investorenbasis zu sichern, die ihnen auch in der Dürre treu bleibt. Ein Indiz dafür: Die Vertragskonditionen schränken Investoren zunehmend ein, ihre Beteiligung an andere Investoren zu veräußern; die Fonds wollen also die Finger darauf haben, wer bei ihnen investiert.

MRO

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